＞热点聚焦＜ Ｓｐｏｔｌｉｇｈｔ 金融去杠杆背景下Ｍ２增速放缓的思考 ２０１０年年初的２７．６８％卜降刘２（）１ ７ ｉ卜朱 的８．１％。白２０１７ ４ Ｊ１跌 ９．８％的个他 数增速以米， ‘ 维仆 ８％～９％的低 影响扦 ！ 款增述ｌｌ 降的１： ｌＭ２增速放缓的内 原凶 从Ｍ２的派牛渠道香，９１－￣Ｅ占款、１Ｊ！寸 政投放、银行发放贷款和购买企业债、 银行投放非银（分别反映存仔款性公司慨 Ｍ２作为货币的中间指标， ｕｒ为肼划 币供给状 、经济增长预期 位。截至２０１８，｝ ４川术，Ｍ２余额ｌ７３．７７ 万亿元，增迎．』Ｊ、 ８．３％，川卜匕卜降１．５个 百分点。Ｍ２增适 ｆ 持续低Ｊ 平，而且低】 左右）。 等提ｆ｛ 世参号依据。虽然随着市场深 化卡¨金融刨新的发 ，货币供给结构发 水 义ＧＩ）Ｉ 增述（９ｔ ～１０‰ 坐化，Ｍ２的经济指导意义有所下‘降， 『ｌ【 ２０１ ７ ４月以来，Ｍ２『叫比增速一直 览中癸产方的同外净资产、对债 ＂ （净）、对其他非金融部门债权、对其他 从Ｍ２各项ｒ 款的缃成 ，除 诬持个 数增Ｋ．对备经济主体尤其是 介ｑＩ，ｆｌ￣ｊ影响值得关注。本文屯点分析Ｍ２ 述趋势性 落的 …天歧 矬ｃ义。 业金融机构 款外， 融企 仔款、 金融部门债仪项目的变化Ｌ）均能够派 Ｍ２。从Ｌ述四类派生架道的同比增速看 一２０１ ７年以来，银行发放贷款和毋句买氽 住户存款、机天ｌ刑体 款增述均…现持 续下降的趋势。城 ２０１ ８ ３ 未，子 项存款（包含 ｍ介＝、ｌＩ，仃款、住户存 和影响，讦提出 业愤增逑始终维持 １０％左缶，财收投 放、银 投放非银渠道增述 降明显，外 汇占款增速为负增长，但负值有所缩小。 款、机关团体仃款乖ｌ ｌ行业金融机构 杆背景卜Ｍ２增速现状 近 来，Ｍ２增速持续下滑，已经从 存款）旧比增述８．４２％．较大 同螂ｊ 降 ２．５４个百分点；』 － 金融介、ＩＩ， 款增速 结俞央仃公布的统计数据，４－＇，｛－Ｍ２增述川 ｉ比变动按照来源结构分解如表１昕示。 ５．０７％，同比人 卜降８个 分点，成为 ＞热点聚焦＜ Ｓｐｏｔｌｉｇｈｔ 表１：Ｍ２增速同比变动分解表 日期 ２０１ ７．４ ２０１ ７．５ ２０１７ ６ ２０１ ７．７ ２０１７ ８ ２０１７．９ ２０１７１Ｏ ２０１ ７．１１ ２０１７ １２ ２０１ ８．１ ２０１８ ２ 国外净资产 ０ ７６％ ０．６２％ ０．７６％ ０．７２％ ０ Ｚ９％ ０．４８％ ０ ５４％ ０，７１％ Ｏ．５１％ ０．５２％ ０．５８％ 对债权（净） 一０．４４％ 一０．９５％ ．１．８６％ 一１．８９％ 一２＿２９％ ．２．４４％ 一２ ５０％ ２．７０％ 一１ ８６％ 一１．７８％ 一０．９６％对非金融部门债权一２．９６％ 一３ ０９％ 一２ ７０％ 一２．１ ０％ 一１ ２５％ 一１．１ １％ 一０．２１％ 一０．５９％ 一０．３４％ ０ ２６％ ０４８％ 对其他金融部门债权 一３．６９％ 一３．９３％ 一３．８９％ 一３．２９％ 一４４５％ 一４．７１％ 一５ ２１％ 一４．９９％ 一５＿３８％ 一３．５４％ 一３．８１％ Ｍ２同比增速变动 ２ ３８％ ２．２５％ ２ ３４％ １ ４３％ ２．４７％ ２＿３２％ ２ ８３％ ２－２７％ 一一一３１６％ ２．Ｏ８％ １ ８８％ ２０１８．３ ０．４３％ 一１ １７％ Ｏ ９９％ 一３．４６％ １．８４％ 汁：“ｊ 他”泣 仃瓢‘Ｉ＇ｔ－公 Ｊ慨 斑ｉＩ １ 纳人广辽货Ｉｎ的仃救、债井、 ４ 资 以技ｊ 他（：争）。 数ｊ“采源：、、’】ＮＩ）资【１ｔ （一）金融“去杠杆”和强监管的 背景下，银行对其他金融部门的债权同 ８０ ００％ 比大幅下降，成为拉低Ｍ２增速的主要 原因 ７０ ００％ ６０ ００％ ５０ Ｏ０％ 敝 ２０１ ８ ｌ ３ Ｊｊ术，银ｆ ×ｌ『ｊ ｆ也 俐 『Ｊ 仪增述为１．３３ ’ ， ：３ ５ ４０ ００％ ３０ Ｏ０％ ５ ４ ５ ３ ２０ ００％ ２ １ １ 比久 ＿ｌＩＩ落 】】５ ５ ５ ：１．８６１＼『Ｉ‘分 ； 、 ，扎『ｌｃＭ２川比增述３．４６ １Ｏ ００％ ｂ％∞ ％％％Ｂ ％％％％盯％％盯 ∞ ％％％ 个ｆＩ‘分 ０ 。埘其他 融 ｊｒ Ｊｆ 仪 ｝怵 一０ ００％ １０ ００％２０１ ７－０１ ２０ Ｏ０％ ２０１７—０４ ２０１ ７—０７ 一２０１ ７—１Ｏ ２０１８．０１ 银行净拆放给 银 金融机缃埂蚴 、 国外净资产 对非金融部门债权 ◆一· 对债权（净） 对其他金融部门债权 资僻 Ｉ 『 ｌＩ资 。２０１ ７ 以来， 竹持续趟 ，以“ ””ｆｌ１ｊ制资 。 ０勾拨 的Ｊ 竹：１ ｊ ｊ】Ｉ ｆ 。ｎ Ｅ背 特卜，银 资金蚴 、Ｊ 州、符类资 分 ，批低Ｍ２埔述１．１７ １＼『，『分点。随 行侦备余额Ｉ，ｅ数１ 扩埘及 换工作的 推进，２０１ ７年以术地ｋ－ 发仃增述较Ｉ１ ｉ｝『Ｊ仃 放缓。戡 ２０１７ ｝ｉ术，全 地玎 政 侦券规十Ｉ！ 】４．７４力‘亿 ，增速为 ３８．７３‰，Ｊ１：ｌＩ较２０Ｉ ５ 、２Ｏｌ６年３ｌ ５％和Ｉ １２０ Ｉ／的增述卜降较多。 ：会融资 掬 怍 贷融资 传统 贷融资的转ｆ｛；中，银 ｝ 动ｆＪ１Ｊ人 对 其 怵绎济部门的 贷＿支持力度（ １）。 僻汁划以及 他娅ｌ进 、【 符人㈨荟 ， ×、 ｊＩ：仃款炎金ｆＨ１ Ｌ＂ ４』侦仪ｆ州 ｉＩＩ １ Ｉｊ筚，Ｍ２ 派，卜能 』受 。从商＇ＩＰ．４ｑ４ 信 收支＆ ｔ｝Ｉ数“ 对 ＿］ｒ ｌ＿ ｌＩｉ，２０１７， Ｉ，｝ ｝』Ｊ， Ｍ２增速『ｊ殳缓的上要影响 （一）企业资金趋紧 从Ｍ２『『勺ｒ 款结构 ，企、『Ｉ，行款埘 Ｋ¨月鼎下泔。截 款增述 ６．０６ ｃｌｌ（１． （）Ｉ ８年４『］术， ｌＪ， 金融机缃投放竹川的“岐仪ｌ『支 他投资”利ｌ ｉ（ｊ： 为 ＂蚴火 Ｉ、『 和１符 通道炎、Ｉ 务）增述为４５．９１ 滑刮２０１ ８ ３ Ｊ］未的２．７７￣／｛，。 Ｉ （三）银行对非金融部门的债权基 本保持稳定 ２０１７ 以米，银仃对 金融 ¨的 侦杖丝水保持 １Ｏ％～ｌｌ％的增迎水ｒ、 。 （二）地方债发行趋缓，银行对政 府债权下降拉低Ｍ２增速 俄 ２（）ｌ ８｛Ｆ ３』ｊ， （ｍ） 述２９．３‰，川比 ｆ７ｔ２人 【ｌｌ】 ６．６＿，、 ‘分 ｒ 。Ｉ川ｔｌ寸，门２０ｌ ７，１ 以彩，眨｝｝ 介 、Ｉ ｝Ｉ』Ｊ仃款指 的Ｍｌ Ｉ｝ｌＪ比增迎也持续卜 降，均反映ｆｉ｛ 、 资金紧张，流动忡ＪＪ 对侦仪 ２８．６个 …ＩＩ、ｆ，２（）ｌ 卜纠 今， 行时 融部 门的债仪一 保持埘Ｍ２』 】贞献，反映 ＞热点聚焦＜ Ｓｐｏｔｌｉｇｈｔ 膨胀，非存款类金融机构仔款增速有所 ２５ Ｏ０％ 企业融资 贷款融资 股票债券融资 其他表外融资 回升。截 ２０１８年４月，非存款类金融 机构存款余额ｌ５。８８万亿元，同比增速 ｌ８．６９％；’ｊ一方面，银行发行同业存款、 ２０ ００％ １ ５ ００％ 大额存单等主动负债占比上升。Ｍ２增速 放缓，传统一般存款在银行资金来源中 占比呈Ｆ降态势，商业银行加大主动负 １０．０Ｏ％ ５ ００％ 债力度 通过发行同业存单、人额存单 等方式吸收资金。经统计，截至２０１７年 末，商业银行主动负债（包括向央行借 款，发行侦券、同业仔单、火额仔单， 同业存放、旧业拆人和卖出回噼勾等）占比 ２０１７－０４ ２０１７－０７ ２０１７—１０ ２０ｔ８—０１ ２０１８－０４ ０．００９６ ｒ—————————————ｒ—————————————Ｔ—————————————ｒ—————————————Ｔ——————一 ２０１７－０１ １６ ００％ １４ＯＯ％ １２００％ 达到３１．７４％，较２０１２年提高１１．７８个百 分点。与传统 款相比 生动负债成本 相对较高，其在负债中占比的提高也拉 １０ ００％ ８ ００％ ６ ００％ ４００％ ２ ００％ ０ ００％ ｚ。。 升了商、 银行总体资金成本。 （三）企业融资成本上升 随营金融“去杠杆”的深入，流动性 压力逐渐从金融机构向实体经济溢出， 企业融资成奉Ｌ－；ｑ，盈利边际能力变差。 ２０１８年ｌ～３ ｊ Ｊ，工 ｌ 企业利润总额同比 增长ｌ１．６％，增速较ｌ～２月叫落４．５个 百分点；其中，２０１８年３月当川利润增Ｋ ，Ｊ较人。社会融资规模反映实体经济从 金融体系获得的资金总额，包括境内非 Ｆ降７．５个百分点。因此，叠 表内信 ３．１％。从价格刚素看， 、 利润趋于改 舰模受到央仃“馊约束”管 、表外融资 渠道受限等影响， 业再融资环境持续 善。２０Ｉ７年以来，工业生产暂 厂价格 金融企业和佗ｒ１融资。 此，刖社会融 资姚摸扣除住户贷款，人致可以得到企 业融资总额（包含贷款融资、股票融资、 债券舟虫资和其他表９１、融资）。从闻２看， 指数（ＰＰＩ）始终高于：【业生产行ｌＪ！｛：ｆ进价格 指数（ＰＩ ＩＲＭ），说明企业产晶销售价格 增速快ｆ 材料购进价格增速。从成本 因素舌，企业财务费用增长较快ｆＪ艾为拖 累利润增迷的原因之…。２０１７年以来， 承压，资金周转 准，导致近期债务违 约事件频发。 （二）商业银行负债增速放缓 Ｍ２和存款的卡几关度高， 本保持 ２０１７年下半年以来。企、Ｉ 贷款融资增速 较～、 稳，股票、债券融资增速小幅上 ． 同向波动，Ｍ２增速的回落必然带来银竹 工业 、 财务及利息＇支出累汁川比增速 开始 升。截至２０１８年３ 术，［业企 业利息支 累计同比增遮为１０．９％，较 ２０１８年年 大幅提高７个百分点．且有 受通道类业务人幅萎缩影响，表 体系负债增长的放缓。从规模上看，符 项存款增速祭体‘Ｆ降。截至２０Ｉ８年４，Ｊ 术，金融机构人 币各项仔歉州比增速 勾８．８６％，较２０１６年、２０１７年 期分刖 下降４．（）２个和０．５６个 分点。其ｔ｝ｌ－ 住户存款和怍金融机构存款增速 个位数增Ｋ。 关注的是，一 ‘ ， 外触资渠道增速大幅Ｆ降，成为拖累企 业融资总额增速的书撄 因。截至２０１８ ｔ ４ｊ］木，企业融资余额增速７．９５％，同 比卜降１．９个百分点； 中表外融资（主 快速持续攀升的趋势（ 图３）。川时，随 着银行负债成本上升和信贷规模紧张， ２０１７年以求，金融机构执仃 准硬下浮 嵫包括委托贷款、信托贷款、末贴现的 银行氓兑汇票等） ｉ企、【 融资比重维持在 ２２ｏ ｏ 肯，世增速仅为３．４９％，同比大幅 利率的贷款Ｌ 比Ｊ卜降，上浮利率的贷款 占比祭体卜升（见图４）。 ２０１７年以来，伴随货币暴金规模的快速 ＞热点聚焦＜ Ｓｐｏｔｌｉｇｈｔ ｝ｌ｛关建议 （一）从监管角度看 坚持结构化”去 ［杆 不动摇 一快压缩信货和投资可能带来的流动性风险 和通缩风险， 要避免杠杆率上升过快而 引发的资， 泡沫。二是坚持关于降札 降低法定准备金牢等 保持银行问 市场流动性允裕。一方面ｌＩ『以缓解商、ｌ 银行流动件 力，补充商、ｌＩ，银行满足社 会融资需求的资金来源；另·方‘面可以增 加基础货『币供给，提高货币乘数，保持 杆、做减法小能“－刀切”，抓住“去杠杆” 的核心领域和关键部¨。蛐２００８年以米， 国有企业、部门杠杆率 ｆ－明显，而 足根据经济运行情况灵活把握“ ｌ：杆”节癸。从圈际经验厅，低利率、 赶 Ｍ２的稳定增【二。■是适度扩１人银行信货 ｉ用的 『 信贷环境有什ｊ：企业较好的债 民营企业杠杆率在下降，结中勾化“ 杠杆” 去札朴”。而住当前 ＿ＪＪ、 业债务规模 必须将杠朴牢过高的领域和部 降下来。 人的背景卜，维持较高的利率容易较快 （二）从央行角度看，加大货币供给， 耗企、Ｉ 利能力和资金 。凶此， 适度提高Ｍ２增速 掌握 “ 札朴”的节奏， 避免过 一足枷火公开『 场操作力度，利刖 ８０．００％ ７０ ００％ ６０ ０Ｏ％ ５０ ００％ ４０，００％ 卜基准利率下浮合计 基准利率 基准利率上浮合计 ３０ Ｏ０％ ２０ ０Ｏ％ １０ ０Ｏ％ ０ Ｏ０％ 摄影胡卫东 规馍，实现经济持续稳定缝康发展。依 赖信托、券商资管以及银行夷外 财等 融资渠道输ｍ的高负债企、Ｉ ，其融资需 求大量由丧外［ｎ］归表内，必然为商业银 行茛内信货前求带来较快增Ｋ。建议央 行适度扩火银行信贷规模，仃效满足实 体经济融资需求，及时补允镁体企业的 流动性和资 ，防ｌｆ 部分企、Ｉｌ，网资金链 断裂带来违约Ｊｘｌ险Ｌ 。 （三）从商业银行角度看，加强资 产负债管理．服务实体经济 足１Ｊｌ 】核心存款组 度，增ｆＪ【１ 资金来源的稳定性。推进文踢银行体系 建设，加夫结算性资金吸收力俊，引导 流龄资金 行体内循环，提高资金体 循环率和承接率，实现低成书负债稳 定增长。 足ｌｊ动拓宽不ｌ『Ｔ＿Ｉ的 动负债 渠道，增圳资金来源的多样性。顺应利 率市场化趋势，住 衡存款竞争 、客 户关系和付息成本的前提卜，制定合理 的主动负债繁略，扩大负债ｌ来源渠道。 二是落实经济转 要求，推动资产、 务 结构持续优化。强化对国家最大战略、 点改革措施领域的资金支持，ＪＪ【】人对 普惠、“二农”以ｌ』支战略性新必Ｊ 业等重 点领城的信 投放，着力改善和优化信 结构，落 服筹经济的馁求。 是完 善货款利率定价机制，发挥价格机制对 资产配置的ｍ瞻引导和精准指永作用， 制定蔗异化贷款定价策略，降低企业融 资成７卜：。Ｉ： 作者 ｆ ：中 农业银行资Ｊ ：负愤管
