我国实施房地产证券化的可行性及制约因素

我国实施房地产证券化的　可行性及带ＩＪ约因素　■　胡昌丽博士生（上海财经大学公共经济与管理学院上海２００４３４）　３．快速发展的房地产市场和金融市场　内容摘要：本文从宏观环境、微观基础　和推动三个方面分析了我国当前　是经济基础。从整个国家的宏观经济基础　实施房地产证券化的可行性．并从六　看，我国金融改革不断深化，经济运行　个不同的视角详细分析了我国当前推　状况良好，发展势头强劲。国民经济连续几　进房地产证券化所面临的制约因素。　年保持了７．５％以上的增长率，为房地产证　关键词：房地产证券化可行性制约　券化创造了一个稳定的宏观经济环境。　因素　２００３年以来，我国房地产投资增速快速下　地产证券化是国际金融发展的趋　降，但房地产投资额一直处于上升趋势，总　势，也是市场经济发展的必然结　体上呈现出与经济发展相对应的快速增长　果。我国的房地产证券化探索始　特征。同时，国家针对房地产金融领域的违　于１９９２年海南省三亚市推出的“地产投资　规操作现象，自２００１年以来连续出台了一　券”，２００５年４月，中国人民银行正式批准　系列促进金融市场健康发展的房地产金融　中国建设银行开展住房抵押贷款证券化业　，繁荣的房地产市场和规范发展的金　务，从而迈出我国进行大规模房地产证券　融市场为房地产证券化提供了经济基础。　化的关键性一步。　（二）初步具备实施房地产证券化的　我国实施房地产证券化的可　微观基础　１．房地产市场存在巨大资金缺口。　行性　１９９８年住房制度市场化改革以后，城镇居　（一）实施房地产证券化的宏观环境　民长期被抑制的住房需求逐步释放，投资　日趋成熟　性的需求在增长。但从房地产市场供给上　１．国际上房地产证券化的成功经验。　看，现在我国大多数开发企业不具备雄厚　自从１９３０年美国二级抵押贷款市场开　的开发资本，银行贷款、信托融资、发行　拓以来，各市场经济国家均推出了多样化　企业债券、发行股票并上市、股权投资、产　且富有弹性的房地产证券化产品。发达国　业基金等融资方式均有一定局限性，只有　家成熟的经验对我国房地产证券化的推行　推行房地产证券化，在金融市场上直接向　有着重要的借鉴意义。　社会大众融资，才能较好地解决房地产开　２．土地产权和房地产产权改革提供了　发资金短缺的矛盾。房地产进入流通领域　前提条件。随着土地使用制度改革的不断　满足单位和个人的消费需要，庞大的住房　深入，用地单位或居民逐步拥有了房地产　消费市场的资金来源不可能依靠国家财政，　产权，通过承租国有土地，补交土地出让金　也不可能完全依靠银行，住房消费的直接　的方式拥有了土地使用权。同时，住房制度　融资势在必行，推行房产证券化成为一种　的改革使居民通过购买公有住房、微利房、　必然。　商品房、自建、合建等方式逐步拥有了住房　２．住房抵押贷款证券化业务基本成熟。　的所有权，为土地和房屋的抵押开辟了道　住房抵押贷款是最容易进行证券化的优质　路，也为房地产权益的分割提供了条件，为　资产之一，其原始债务人信用较高，资金　推广房地产证券化做了积极的准备。　流动性稳定，安全性高，各国的资产证券　５２商业时代｛原名《商业经济研究》）２００６年３１期　化无不起源于住房抵押贷款证券化。而我　国随着住房货币供给逐步取代住房福　利供给以来，住房抵押贷款不断上升　已经初步形成规模。　３．庞大的房地产证券化投资需求群体。　我国居民拥有大量储蓄。２００５年３月末，　我国人民币储蓄存款余额１２．９万亿元，同　比增长１５．５％，这样一个拥有大量结余资　金的群体，将为房地产证券化及其上市创　造一个必要的市场环境。首先，证券可以　根据需要以一定的面额等额分割，可以用　较小的数额表现，房地产证券化的实施将　大大降低资金进入的“门槛”。其次，房地　产证券不仅可以使投资者享受资金在房地　产领域运动所产生的增值回报，在有价证　券代表有关房地产产权（如持有房地产产　权收益凭证）的情况下，这笔资金可以根　据需要转化为房地产的实物消费。　４．走向规范的资本和证券市场。以买卖　发行各种债券和股票的资本市场在我国已　形成基本框架，资本市场的发展不仅为房　地产证券提供了市场规模，也因资本市场　证券品种丰富而使房地产融资形式有多样　化的选择。我国的证券市场也已初具规模，　形成了以众多证券公司组成的证券发行市　场和上海、深圳两地证券交易所、ＳＴＡＱ系　统￣ＥＮＥＴ系统为代表的证券交易市场，并且　交易的容量和辐射范围不断地扩大，硬件　和软件均达到国际先进水平，这就为房地　产证券的交易提供了良好的发展空间。　（三）的推动　证券化是一种市场行为，但也离不开政　府的有力支持。在房地产证券化发展的初　期，我国也极力推动住房抵押证券化的　发展。例如，２００５年３月，由中国人民银行　牵头，发展改革委、财政部、建设部、税务　总局等十部门负责人共同组成了信贷资产证　券化业务试点工作协调小组，在直接　领导下，具体组织和协调信贷资产证券化的　试点工作，分析研究试点工作进展情况，讨　论有关难点问题并商议解决方案。　我国当前实施房地产证券化　的制约因素　（一）制约　房地产证券化是发达国家金融创新　的产物，其基础是私有制，房地产产权的　细分出售正是私有化的集中体现。而我　维普资讯 http://www.cqvip.com

国所要建立的社会主义市场经济显　然是有别于西方国家的市场经济。　为主体。　（五）信用制约　（六）技术制约　首先，房地产证券化虽然原理简单，但　真正的实施难点很多。其次，我国现阶段的　从实际情况看，目前我国还不能将大量　资金投资于房地产，而是优先用于农业、　能源、交通、原材料等短线部门，这就决　定了我国所要推行的房地产证券化有一　定的范围。况且，我国现行的房地产　投资与金融正在进行重大改革，专　业银行商业化、利率市场化、项目业主负　现阶段，我国尚无完整意义上的个人　信用制度，银行很难对借款人的资信状况　作出准确判断，对个人信贷业务的贷前调　查和对贷款风险的评价显得困难重重。由　会计与税收处理远远不能满足房地产证券化　进展的需要。怎样才能避免双重征税是一个　复杂的问题，不同的会计处理会导致不同的　证券化成本与收益，如何设计合理的房地产　证券化会计制度将是一个漫长的过程。第　三，我国对房地产证券化技术的研究刚刚起　步，国内缺乏相关技术人才，房地产证券化　具体操作技术尚不成熟，这将成为制约我国　于个人流动性大、财务收支状况难以确　定，银行为了减少信贷风险，只好在贷款　方式上严格控制，无形中制约了个人信贷　业务规模的扩展，而规模过小的住房抵押　贷款初级市场对证券化的推行是没有实际　责制等举措正是改革的重大步骤，但是　这些目标的真正实现还要经历一个相当　长的过程。这也在一定程度上制约了我　国的房地产证券化进程。　（二）法规制约　住房贷款证券化是一项极其复杂的系　统工程，将银行债权转化为投资者有价证　券持有权的过程中，涉及原始债权人、证　券特设机构、信用评级机构、贷款服务、证　券投资者等方面的利益。然而，我国现行　《证券法》的相关条款中，缺乏对资产证券　化在房地产融资业务应用中的规定，这势　必增加住房贷款证券化的推进难度。同时，　在建立风险隔离机制所要借助的相关法律　有《破产法》和《信托法》，由于这两种法　规在国内出现的时间还不长，实施过程中　难免存在种种困难。　（三）资本市场的制约　现阶段，我国的证券市场虽然发展迅　速，但仍属初级阶段，市场容量和市场规　模十分有限。而房地产证券化品种很多，一　经推出势必会给已经“饱和”的证券市场　带来巨大压力，这对证券市场的发展很不　利。房地产证券化工具多半是依赖于证券　交易所进行交易的，房地产证券流通市场　要承受证券市场与房地产市场的双重风险，　这更会使其在流通中受阻。　（四）房地产金融一级市场欠发达　西方房地产证券化的规律是：房地　产金融一级市场发展到一定程度后，必　然要寻求发展二级市场，因为二级市场　能解决一级市场发展中面临的流动性、　资金来源、信贷集中性等主要矛盾；二级　市场的出现又促进了一级市场的发展。　我国长期实行的福利住房制度使房地产　金融市场一直没有获得真正的发展，尤　其是国有四大商业银行在金融市场上的　垄断地位，决定了我国房地产金融市场　以非专业性房地产金融机构的商业银行　意义的。　房地产证券化进程的重要因素。　挥行业协会在企业经营、市场监管、行业　发达国家现代物流发展中政　自律、行业标准制定、学术研究与交流等　府干预的启示　方面的组织协调作用。我国目前已在中国　建立现代物流管理。发达国家政　交通协会下面设立现代物流企业分会，可　府并没有对物流业进行集中管理，而是通　以在目前基础上进一步扩大其行业覆盖面　过物流各个环节相对应的不同部门分　并加以健全和完善。要加强对物流协　别实施管理，再通过各部门问的协调配合，　会的支持、指导、监督、规范，为物流协会　形成全国物流统一管理体系。如美国，从　功能的发挥提供必要的条件。　物流基础设施建设、运输组织、通关、仓　推动我国物流业的信息化和标准化。　储管理、安全管理等均由相关的部门统辖　在现代物流发展中，传统的储运功能和　管理，各司其职，实现对物流的分工与协　硬件设施优势已逐渐让位于基于信息化　同管理。国外一般倾向于通过法律和　管理的资源整合能力，具备现代物流组　实施对物流业的间接管理，并注意发　织管理和实现内部信息化管理的企业将　挥市场的作用。很多国家对物流的微　成为竞争的取胜者。目前我国企业对物　观干预并不明显，各相关部门对物流的管　流管理信息化的重视程度仍有待进一步　理也并未有特别之处。　提高，专业物流管理软件多数尚处于起　重视发挥行业组织的自律功能。在放　步阶段，物流自动化水平低的现实也影　松市场管制的同时，各国非常重视行　响了物流信息与管理信息的有效结合。　业组织在规范本国物流市场中的作用。行　这一切均是企业物流管理信息化建设需　业组织通过开展学术理论研究、加强物流　要重点关注的问题。　企业与以及企业与企业之间的有机联　推动现代绿色物流的发展。所谓现　系、间接参与到对行业的管理等活动，　代绿色物流是指为了实现顾客满意，连　在加强行业协调、行业自律、规范市场行　接绿色供给主体和绿色需求客体，克服　为、维护市场秩序、培育物流人才、普及　空间和时间阻碍的有效、快速的绿色商　物流新技术、健全物流法规等方面发挥了　品和服务流动的经营管理活动。现代绿　重要作用。　色物流强调全方位对物流的关注，在抑　制定和实施各项促进现代物流发展的　制物流对环境造成危害的同时，形成一　。世界各国并没有制定出集中管理物　种能促进经济和消费生活健康发展的物　流业的专门法规，各国物流发展中都沿袭　流体系。绿色物流作为一项具有强外部　以往的各种法律，从各个不同的业务环节　性的活动，其实施需要的推动和规　来管制物流服务。如在美国从事铁路、公　制，必须对现有的物流实行强　路、航空以及内河运输的物流服务提供者，　化管理，并构筑绿色物流建立与发展的　必须遵守运输法，而从事海上运输的企业，　框架。　则必须遵守航运法。　全国贸易经济类核心期刊５３